物管股業績短評:碧桂園服務(6098)、星盛商業(6668)

業績期最後幾天實在太密集,每晚花太多時間看業績,精神及時間上不容許我逐隻持股即時詳細講,只能先選取部份來寫,未寫的4月份有空會補回。

這篇會說說兩隻物管股——碧桂園服務(6098)及星盛商業(6668)。

碧桂園服務

碧桂園服務的業績之前已有預警,所以市場已有心理準備, 而派息是最大的驚喜。去年收入大增43%至414億人民幣,毛利率24.8%,比2021年的30.7%,下降5.9%;核心純利50.2億人民幣,因期間作出大額的商譽、無形資產及金融資產減值撥備,故此帳面盈利只有19.4億人民幣,同比下跌52%。 全年派息每股人民幣0.372元,比2021年的0.2995元增加24%,按核心盈利計算的派息比率25%,比大部份民企物管、甚至半國企的萬物雲 (02602) 還高,不知是否想向市場宣示其帳面過百億現金並沒有被挪用?

去年大部份民企物管業績出現的問題,碧桂園服務也不能倖免,例如毛利率、純利潤率大跌、增收不增利、應收帳大增、經營現金流未恢復正常等,而碧桂園服務因過去連番收購而產生的龐大商譽、無形資產更面臨巨額減值的壓力,比其它民企物管多一重問題。不過正如我之前所說,很多歷史問題去年解決不了,即使今年可能也未能完全解決, 那麼明年、後年應該可以恢復正常吧? 至於商譽、無形資產減值問題,完全不涉及現金流,即使全部做減值撥備,我也不覺得有大問題。

碧桂園服務按核心盈利計算的純利率跌至12%,越來越接近大型國企物管的8-10%純利率,反映其業績水份越來越少,越來越真實。在業績發佈會上,管理層預期今年收入及利潤 (我相信指核心利潤)目標不低於10%的雙位增長,即是今年預期核心盈利應不低於55億人民幣。今年會是物管股的復蘇年,不過民企物管普遍給予保守的預期,不會令市場有過多期望,以免預期不達標的話,打擊股價及公司的誠信。

即使是低增長預期,我們可以計算到碧桂園服務今年預期市盈率只有7倍多,而且如果維持25%派息比率的話,股息率也有3.5%。這是行業龍頭的估值水平,其它中型的如卓越商企 (6989),現在預期市盈率只有5.8倍,預期股息率接近10%,更誇張的是持有的淨現金差不多等同市值。這種極廉宜的估值,反映市場對民企物管是極度悲觀、不信任,即使內房目前情況已比去年下半年理想得多,往往這種極度悲觀的情緒大概率出現超額回報。

星盛商業

星盛商業作為商業物管,去年業績不佳應該是市場已預期。去年收入微跌2%至5.62億人民幣,毛利也只是微跌5%至3.13億人民幣,純利下跌16.6%至1.53億人民幣,但核心盈利1.99億元,同比增長6%,派末期息每股7仙,全年派息每股10.5仙,按核心盈利計算,派息比率約52%,在物管股當中屬於高息股。現價往績市盈率7.8倍,股息率6%,另加帳面淨現金約13億元,估值亦算便宜。

去年收入倒退,主因是品牌及管理輸出服務的收入減少6千萬元所致,這情況很容易理解。選用星盛的品牌及管理輸出服務的主要是第三方客戶,付費請星盛代為招租、管理及營運商場,費用由業主支付,星盛提供的服務包括:

包括(i)就市場定位、設計及建築諮詢及租戶招 攬服務向業主收取固定費用;及(ii)就運營管理服務向業主收取收入及╱或利 潤的預定百分比及╱或固定費用。

去年國內很多商場大部份時間無法正常營業,故此第三方客戶會減少花冤枉錢聘請星盛提供服務,所以選用相關服務的物業數目由63減至45個,是該分部收入大減的原因。今年線下消費復蘇,估計相關服務會恢復增長,至於恢復程度如何,要今天聽聽業績發佈會,看看管理層會否披露首季業務恢復情況。

星盛大股東一向比較注重股價表現,故此去年中股價低迷時,除了大股東增持之外,公司也多番在市場回購去支持股價,這次業績公佈後,有機會重啟回購。

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