恒大物業(06666)揭開挪用資金的面紗

自從5月中沽清時代鄰里 (9928)及合景悠活 (3913) 兩隻民企物管後，已經不敢再沾手民企物管，即使曾經多次獲利的碧桂園服務 (6098) 跌到接近3年低位的20元，我也無動於衷，怕的就是關連內房債務違約，與及其帳面資金可能被大股東挪用。

之前多隻民企物管賣盤失敗，包括恒大物業，大家都猜測主因是過不了盡職審查一關，即是公司的帳目存在大問題，導致賣盤無法落實。之前大家都只是猜測，因為一直沒有官方確認這些賣盤不成的物管股帳目存在問題，直至日前恒大物業終於公佈獨立調查結果，證實公司將帳面的134億人民幣現金為第三方貸款提供質押保證 ，而這些貸款最終是劃轉至母公司中國恒大集團 (3333)。現在母公司債務違約，導致134億人民幣的現金被強制執行，無法取回，通告指母公司正商討解決問題的方案，主要是母公司轉讓資產予恒大物業，以抵消相關款項……但中國恒大目前除了爛尾樓及可能仍有些少價值的恒大汽車(708) 股權之外，尚有什麼有價值的資產？

一大堆帳面持有大量現金的民企物管，近月股價持續下跌，個別的市值甚至已低於其帳面現金淨值，例如世茂服務 (873)，估值貌似非常吸引，但實情是否如此？

我覺得民企物管現在要做最壞的打算去評估其投資價值：
1. 假設帳面現金可能有9成以上已被母公司/關連公司挪用；
2. 假設目前應收母公司/關連公司的款項全數無法收回，要做壞帳撥備；
3. 假設所有來自母公司/關連公司的非業主增值服務收益將全部歸零；
4. 假設日後母公司/關連公司不會再提供新物業給予管理。
如果作出上述4項假設後，估值仍有吸引力，那麼才考慮撈底。

估計民企物管仍要再跌，不少朋友可能覺得利空出盡，可以撈底，我自己不排除短期大跌後可能出現死貓彈，但中長線而言內房問題一日未解決，民企物管的大趨勢仍是向下尋底，故此不宜心急撈底。內房現在仍處於水深火熱之中，完全看不到解決問題的曙光，最壞的時刻仍未到，現在並不是黎明前的黑暗。

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Credit: 偉哥投資手札