估值折讓稍大的金茂服務(816)
金茂服務去年收入增長61%至 24.4 億人民幣，核心純利3.8億人民幣，增長95%，每股核心純利0.48港元，派末期息每股17港仙，派息比率40%。現價往績市盈率8.8倍，往績股息率4%，這估值在國企物管當中，是相當便宜的。
市場給予金茂服務如此低估值，主要原因是市場擔心母公司對其利益輸送難以持續。市場現在普遍認為非業主增值服務就是母公司對物管公司的利益輸送，而金茂恰好非業主增值服務的毛利佔比最高，故此市場會覺得金茂的盈利質量較低，也因此估值會有折讓。
坦白說，我自己也有相同擔憂，但最終也買了些少，主要原因有二：
1. 金茂服務的股權激勵計劃傳聞正在審批中，有機會在年中獲批。參考之前保利物業 (6049) 及越秀服務 (6626) 股權激勵計劃獲批後的股價表現，一旦金茂服務的股權激勵計劃獲批，極可能會是股價短期上升的催化劑；
2. 母公司中國金茂近年雖然沒有再買地，未來增長有限，不過其去年全年銷售高達1550億人民幣，雖比2021年的2356億人民幣大幅倒退，不過其1550億人民幣的銷售額在全國排名12，而且2023年首季度的442億銷售，更令中國金茂全國排名再升一級至第11名，成績不錯。中國金茂龐大銷售額，將令未來數年交予金茂服務管理的新面積有保障，其次就是側面說明金茂服務的非業主增值服務收入高是有合理數據支持，水份可能不多。
金茂服務去年的高增長，今年應該無以為繼，預期今年純利增長或許只有20%。雖然增幅會大降，但在物管股當中應該也算是排名較前的，再加上如果維持40%的派息比率，與及股權激勵獲批的話，我相信估值折讓會逐步收窄，有機會追至與越秀服務(6626) 相若的估值。
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今年會是物管股的復蘇年，不過民企物管普遍給予保守的預期，不會令市場有過多期望，以免預期不達標的話，打擊股價及公司的誠信。
留意的是不少民企物管明年3月將公佈的全年業績，可能會令市場失望。最明顯的情況莫過於關連內房已無法通過非業主增值服務去輸送利益給物管，盈利增長會大幅下降，甚至可能會有所倒退。 其次，民企物管帳面的閒置資金可能被挪用，又或者大量的關連應收帳可能無法收回，會出現壞帳。還有的是在過去高估值時進行大量併購的，現在可能需要進行商譽減值，例如碧桂園服務 (6098)。
有網友問我會否再撈底民企物管股，我以 “皮之不存，毛將焉附” 來回覆網友，這句話清楚道出民企物管的尷尬處境。過往物管股其中一個增長邏輯，就是關連內房公司每年都可以提供新落成的樓宇給物管公司管理，故此物管公司理論上隨著管理面積每年增加，業績也會相應提升，是一個有力的增長邏輯。但局勢的發展完全超乎我們的想像，民企內房以極速逐一淪陷，現金周轉困難也導致絕大部份民企內房根本沒能力補充土地儲備，更甚的是不少預售樓花也成為爛尾樓，無法再提供大量新物業予相關物管公司去管理，民企物管的增長邏輯崩塌。
