高息環境對領展(823)的影響

承接上文「領展近年的大小收購」，我們看到由2019年底至2022年2月，當中英、澳、內地及本港的收購，都是在低息環境下進行，因聯儲局是從2022年3月重啟加息，當時也是輕手的加25點子，但俄烏戰事令全球通脹急劇升溫，無論是英倫銀行或澳洲儲備銀行也同樣大幅加息，簡單來說，領展(0823)以往的收購都在低息環境下拍板，只有新加坡物業是在全球高息環境下進行，但金額卻是近年最大，當然新加坡最近在金融市場搶佔了不少香港人才及生意，可能該物業有龐大的升值潛力，但對整間公司的負債，無疑是百上加斤。


領展在2016年的淨負債是290億港元，至2019年度這數字減至215億元，那幾年咁風光，領展股價創99.8元歷史高位，又大手筆持續回購，股東們齊聲讚好，減債都頗有成效，但在2019年後負債就逐步增加，淨負債倍增至2022年3月底時的469億元。過去幾年的大肆收購，令淨負債增加二百幾億元，本身在低息環境下，沒太大問題，不過去年全球大幅加息，而港美息口在2022年是急升的，用3個月的HIBOR(銀行同業拆息)作例子，因為企業較常用作benchmark，是由年初的約0.25%，升至12月高位5.41%。領展的中期業績(截至9月底)顯示，淨負債升至519億元，負債對權益比率(Debt-to-Equity Ratio)，是31.6%，負債對資產比率(Asset-to-Equity Ratio)是23.3%，大家要留意的是，這些數字還未反映收購124億元新加坡物業的。

在本港的公司中，領展的負債比率不算太高，但若要跟同業類比，就略嫌偏高，冠君產業信託(2778)及太古地產(1972)，負債比率都比領展低，而一眾華資地產商就更低了。管理層透露過，比較擔心負債持續上升，會令債務評級下調，從而增加借貸成本。再看每年所付的利息，在2016年度只有4億元，經過幾年的收購後，負債增加利息開支自然增加，至2022年度已增加至9.3億元，而2023年上半年度已增至6.07億元，由於上半年度是9月結，當時的3個月HIBOR是約3%，12月時才高見5.41%，近日再回落至3.43%，但整體來說，下半年度的息口比上半年度高，換言之利息開支肯定高於6.07億元，對領展的現金流有莫大的影響。

最後要讚的是領展在年報及半年度報告的披露很詳細，透明度很高，例如一些新的融資安排，平時不需在通告上披露，但其實都睇到。為了支持收購，公司也做了些澳元的融資安排，如果只靠通告去睇債務，你只會知道去年11月時領展做了一個33億元的可換股債券(CB)發行，年息4.5%，這亦是坊間所討論的，當然33億元的發債都重要，但約十億澳元融資也不是小數目，這些只會在年報或半年度報告看到。

從半年度報告看到，當時(9月底時)五百多億元的債務中，有315億元是銀行貸款，228億元是票據，上文說的發33億元CB還未包括在內，但應會計在票據當中，而最重要的就是定息及浮息比率，定息的佔309億元，浮息佔242億元，換言之息率再上，對領展的大打擊會是在浮息，因為首當其衝要支付更多利息，定息佔過半也不是無敵的，因為定息貸款或債券，都會有期限，到期後再融資，在高息環境跟銀行傾，都係要畀更高的利息開支，從附圖中看到，2023年度及2024年度共有120億元債務到期，現時聯儲局話高息會維持一段時間，所以這百零億元要屆時再融資，會有較大影響。

其實寫到呢度，大家應該會明白，供股或者批股集資，真係相對便宜的集資方法，領展股東享受了多年的穩定股息收入，或許就忽視了近年的收購，大幅增加了債務，在低息環境下相當吃虧，現時管理層採取了供股集資，可說是意料之外，但屬情理之中，否則股東們要面對的是減派股息，打擊股價，股東同樣會受苦。至於供唔供得過，領展供股後的投資價值如何，下篇再談。

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Credit: 青冰投資