新股短評 - 途虎 (9690)

港股近日有3隻新股同時招股，包括樂艙物流 (2490)、友芝友生物 (2496) 及途虎，前兩股亮點不多，我自己興趣不大，放棄認購，唯獨對途虎興趣較大，故此花了時間看完招股書。

途虎是中國領先的線上線下一體化汽車服務平臺之一，在全國擁有超過4,700家途虎工場店和超過19,000家合作門店，滿足車主從輪胎和底盤零部件更換到汽 車保養、維修、汽車美容等汽車服務需求。

途虎這次IPO集資最多12.6億元，當中5名基石投資者會認購1億美元的新股，即是說流通市值將高達4.8億元。此外，這次IPO引入之前未見過的「發售量調整權」，公司有權額外配發15%新股，即是609萬股。這「發售量調整權」並不是超額配股權 (綠鞋)，而是額外的15%配發，所以如果公司行使「發售量調整權」，再加上保薦人行使15%超額配股權的話，途虎上市後的流通市值最多是8.6億元，炒流通值小及貨源歸邊的概念應該不適用，只能從基本因素和估值著手，看看機構投資者會否垂青。

途虎在2011年成立，經歷16輪融資後才得以成功上市，按招股價計算，最後兩輪投資者要錄得約40%的帳面虧損。Pre-IPO投資者星光熠熠，除了成為最大股東的騰訊 (00700) 之外，尚有紅杉中國、愉悅資本、凱雷、啟明、高盛、中金、高瓴、百度、Fidelity、Shell等合共41家機構，應該是我所見過最鼎盛的Pre-IPO投資者陣容，這些Pre-IPO投資者都會有半年的禁售期。

途虎在過去幾年收入增長高，從2019年的70.4億人民幣到去年的115.5億人民幣收入，而且今年上半年收入65億人民幣，比去年同期有19.3%增長。收入高增長之餘，毛利率亦按年提升，從2019年的7.4%，到2022年的19.7%，以至今年上半年的24.2%，終於在今年上半年成功扭虧為盈，錄得核心盈利2.14億人民幣， 經營現金流入7.15億元。我不清楚公司未來數年的業績指引，但我相信今年全年核心純利應該很大機會達至5億港元，以上市市值上限252億港元計算，預期市盈率高達50倍!

對於一個增長空間龐大的市場而言，如果未來數年收入及盈利保持高增長，則以50倍市盈率的估值上市亦可以接受，關鍵是未來數年能否保持過去的高增長勢頭?

途虎上市市值高達250億元，是否可以一如之前的新股，可以在下次季檢時極速進入港股通及有所炒作？要留意途虎是同股不同權，要納入港股通的話要符合以下特定條件
1.在聯交所上市滿6個月及其後20個港股交易日；
2.考察日前183日(含考察日當日)中的港股交易日的日均市值不低於港幣200億元；
3.考察日前183日(含考察日當日)港股總成交額不低於港幣60億元；
市值條件應該相對容易達成，唯獨成交量要求難度頗高。以途虎上市後首半年的流通市值不足10億元 (按上市價計算)而言，要達至183日總成交額60億元的難度不低，我當183日當中有130個交易日，則日均成交額要達至4600萬元，難度很高。

因為估計上市後首半年進不了港股通，如果半年後解禁，估計數量眾多的Pre-IPO投資者會爭相沽貨獲利，形成龐大沽壓，故此途虎只宜博上市初期有炒作，又或者等股價大跌後以較低估值買入，才有較高獲利的機會。

由於途虎集資額大，流通市值亦高，上市初期能否有炒作，要看機構投資者是否有興趣配置，故此國配反應會有參考價值，未來數天會打聽國配情況，看看機構投資者，尤其是Long Fund會否踴躍參與，以此決定是入飛認購，還是等上市後有機會破發才撈貨。