民企內房反彈慎高追

上周五內房板塊受幾個利好消息支持而大升：
1. 碧桂園擬發債15億人幣，由國企 (中債信用增進投資股份) 提供全額無條件不可撤銷的連帶責任保證擔保，體現監管機構對優質民企內房的支持及認可。
2. 鄭州要求爛尾項目30天內全面復工;
3. 國內24個三、四線城市推行「一人買房全家幫」政策，准子女用父母公積金供樓，促進青年群體購房。

大家可能會覺得部份1、2線優質民企內房如碧桂園 (02007)、旭輝 (00884)、新城發展 (01030) 、雅居樂集團 (03383)等，股價已自歷史高位跌了7、8成，如果行業有機會復甦的話，現價估值極便宜，股價再反彈50%、甚至1倍也不過份?
民企內房以往的好光陰是不會復返的，原因有三：
1. 以過的高負債、超高槓桿經營不會再現。經過這次債務危機洗禮後，民企內房被迫去槓桿，以往1元資金做8、9元生意的日子已成歷史，去槓桿亦代表即使樓市有機會復原，民企內房的盈利也會顯著減少;
2. 高周轉不再。碧桂園以前以高周轉聞名，目標做到“拿地之後3個月開盤、4個月資金回正、5個月資金再周轉”。現在受爛尾樓影響，民企內房的樓花銷售難，而且就算賣得出，套現所得的資金也動不了，要完成交樓後才可以動用，資金周轉不靈活，根本無法再做到高周轉，銷售自然下降;
3. 內房硬著陸，大量庫存等待消化，兼且經濟差，要谷房地產的難度極高。另外更長線的問題是國內出生率連續5年下滑，人口估計快將進入負增長，對房屋的剛性需求下跌，內房很難重現高峰期每年17、18萬億的銷售，如果可以維持到每年10萬億銷售已是理想的結果。

我自己估計碧桂園、旭輝、新城、雅居樂這些仍然倖存的昔日一、二線內房，如果最後成功活下來，日後常態的盈利可能只有過去高峰期的2、3成左右， 股價自高位大跌7、8成，可能已是反映日後盈利能力大降，現在未必存在低估。我覺得最後如果有一批民止內房倖存，則最受惠的反而可能是相關的物管公司，因現在大部份民企物管都存在關連公司應收帳高企及資金可能被關連公司挪用的問題，估值大打折扣。如果相關民企內房生存下來，逐漸解決應收帳及資金可能被挪用的問題，則盈利及現金流逐步恢復正常， 相關民企物管的估值有機會獲得較大幅度的提升。

現階段我自己無意追入民企內房或物管，因內房的問題並不是短時間可以解決，更不是區區2、3千億元或者國企擔保發債可以解決，仍有很漫長的路要走。什麼時候可以考慮增持些少民企物管、甚至民企內房? 留意每月的銷售數據，當見到銷售連續數月環比增長、甚至同比追近去年的成績，則可以稍為樂觀。

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Credit: 偉哥投資手札