10大行業點評（上）

此文談的是投行分析師張化橋對十個行業的看法，主要適合本人的投資，不見得適合別人，但股票投資本來就是一個很個人化的追求。你必須說服自己，必須具有信心。

1. 電訊業未來增長有限

它在未來三到五年的增長會很有限。該普及的業務已經普及了，而革命性的產品不太可能出現。這也就意味著，利潤增長主要來自成本控制（對中國的國有企業來說，談何容易！），而不是銷售收入的增長(Top-line growth)。這個板塊的股票如果要有好的表現,還必須大調整它們的資本結構:他們的股本太多，手持現金太多，負債太少。也就是說，他們必須加大現金分紅。可能性大嗎？我有懷疑。

2. 電力行業不適合小股民

這行業往往被分析師說成是公用事業，這是個錯誤。外國的公用事業企業在產品定價和資本回報率方面受到嚴格的監管，但中國的發電企業不同，我覺得他們很像製造業：他們從公開市場買煤（價格不再受到太多的保護），再發電賣給電網（價格又受到限制）。要預測他們的利潤很難，他們的固定資產很大，前期投入多。我認為這個行業不太適合散戶。

過去十年，中國經濟騰飛，房地產行業興旺，高耗能的行業例如鋼鐵、化工、建材等增長很快，電力需求的增長很旺。這導致了經常缺電的問題，電力公司的發電時數很高，但隨著大量新電廠的建造，這種狀況不容易重演。而且，煤的價格又難以預測。總之，這行業處於一個奇怪的兩難狀態：如果經濟好，電力需求會很強，但是煤的價格也會很高，加大電力企業的成本。上網電價的上調又會滯後。原因是政府害怕通脹，所以拿電力企業做犧牲品。反過來，如果經濟不好，電力需求不旺，煤價又未必能下跌太多，未必能抵消發電小時下降對利潤的影響。這個行業的根本問題在於，從中長期來看，世界上的煤價上漲的可能性大於下跌的可能性，而政府過於害怕通脹，不敢調高電價。

3. 航空業虧錢容易賺錢難

這在世界各國幾十年來已經得到驗證，如果你不服氣，請看看巴菲特的分析和教訓。他經不住優秀的管理層的誘惑，投資於美國西南航空公司，教訓很深。在歐美和日本，絕大多數航空公司經常在破產的邊緣行走。中國的航空公司，如果沒有政府經常性注資，其後果也是不堪設想的。跟電力行業一樣，航空業也處於一個奇怪的兩難狀態：如果經濟好的話，飛機坐得很滿，但競爭的格局（產能過剩，以及隨時擴大產能的可能）使它們不能加價（當然還有價格管制）。這時，石油價格也很高。反過來，如果經濟疲軟，油價可能下跌，但是機艙裡面又可能空空蕩蕩。全球的股民在航空公司身上虧損的錢實在太多了。

4. 金融業是理想伴侶

在我看來，金融業是最好的股票投資行業，特別適合那些不能夠也不願意玩高難度動作的散戶。為什麼？第一，金融業是經濟中所有行業的一面鏡子，投資金融業就等於投資所有行業。這樣一來，投資者可以避免過度集中的行業風險。另外，你很難找到一個比金融業更具槓桿效應的行業，因為它的負債率高於任何其他行業。所以在經濟增長很正常的年代，金融業會跑贏其他大多數行業。

當然，在經濟滑向衰退時，壞帳增加，可能讓金融企業蝕大本甚至倒閉。由於金融業的特殊地位，政府不敢讓金融機構倒閉，又必須伸出援手。這就出現了一種不對稱局面。贏了的時候所有股東有份，虧了由政府埋單。雖然經濟周期難免，然而中國經濟的基本方向在未來幾年還是向上的。這就決定了投資金融業的前景。另外，這些企業規模一般比較大，安全性比較高，從投資者的護城河角度，金融機構的客戶從金融機構蟬過別枝的成本很高。另一個好處就是，政府對金融業營業執照的控制，使得它們的競爭遠不如其他行業激烈。

5. 三大原因捧基礎設施行業

長期以來，港口、碼頭、機場及隧道是我最愛的行業之一。有三個原因：第一，他們的風險比製造業小，收入和利潤也比較容易預測。第二，這些行業的利潤和現金流比較透明，管理層操縱的空間不大。第三，這種公司管理起來容易，引用一個基金經理的話：傻瓜都能管理的行業，就是股民投資的好行業。但這些行業的缺點是增長空間有限，而且港口對國際貿易也太敏感。此外，過度的資本支出可以讓公司破產。所以在這些行業的公司中，越老就越好：處於前期投入階段的公司有危險。由於這行業一般依靠很高的負債率來提升股東的回報率，所以當通脹預期和加息預期開始出現時，他們往往跑輸大市。

延伸閱讀：
10大行業點評（下）